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martes, 20 de abril de 2010

Entendiendo un poco ABACUS

El tema del momento, junto con la nube volcánica provocada por el volcán Eyjafjalla, es sin duda, la denuncia de la SEC a Goldman Sachs por el presunto fraude en la estructuración y comercialización del CDO ABACUS.

Gracias a TheBigPicture y también a NewYorkTimes, tenemos acceso al folleto informativo con el que Goldman daba a conocer los detalles de ABACUS.

Os explicamos algunas de las características del que probablemente acabe siendo el CDO más famoso de la historia:
  1. En primer lugar, ABACUS 2007-AC1, Ltd. es un Synthetic CDO (prometo un post breve para explicar la diferencia entre Cash CDOs y Synthetic CDOs), radicado en las islas Cayman, con un nocional total de 2,000 millones de dólares.
  2. Según Goldman, ACA Management, LLC eran los encargados de la selección de activos para el portfolio del CDO. (De Paulson ni palabra)
  3. Los subyacentes del CDO eran 90 bonos RMBS, con mismo nocional y rating Baa2 de Moody's. Todos emitidos por distintas entidades.
  4. El WARF (Weighted Average Rating Factor) del portfolio era de 360, lo que para Moodys's corresponde a una probabilidad acumulativa de default del 3.6% (Rating Baa2)...
  5. La vida de los tramos del CDO variaba entre 3.9 y 4.9 años.
  6. Los fees (honorarios, o comisión) para ACA estaban estructurados de forma que ACA cobraba más fees en los tramos más riesgosos que en los menos, lo que se supone representaría un incentivo para ACA para asegurarse de que no hubiera defaults en los tramos con más riesgo del CDO, es decir, que estaba incentivado a escoger los activos más seguros que encontrara.
Aquí entraba la magia financiera de la estructuración, una idea magnífica, pero que parece que ha sido bastante mal utilizada en estos últimos años, tanto a nivel de valoraciones incorrectas como a nivel de fraudes como este o el Magnetar Trade...

Desde hace tiempo ya, tengo ganas de escribir un post explicando con sencillez en que consisten los CDOs, pero dado que este post no es el momento, os dejo el link a la mejor explicación que se puede encontrar en español ahora mismo, como no, de GurusBlog. (espero que la mía sea al menos igual de buena!)


Como podéis ver, la gracia de la estructuración consigue crear 6 tramos con riesgos muy distintos a los de los subyacentes del CDO... El tramo "First Loss", que absorbe el primer 10% de pérdidas, tiene un riesgo elevadísimo y generalmente se lo quedaba el emisor del CDO (nadie quiere esa mierda infecta...), de ahí que ni siquiera obtenga un rating crediticio, lo que no sé, es porque el tramo "Super Senior" no obtiene rating.

El resto de ratings, como os podéis imaginar y como se ha demostrado con el tiempo, son muy generosos, pues las asunciones del modelo estándar para valorar CDOs que usaban las agencias de rating no eran correctas... Podéis ver algo de esto en nuestro post: ¿Son los modelos financieros la causa de la crisis financiera?.

En fin, también resulta muy interesante la sección denominada "Why ACA Management?", en el Goldman deja claro que "ninguno de los CDOs de ACA ha sido nunca rebajado de rating"...

Es una pena que, en gran parte, fuera Paulson el que escogía los RMBS y no solo ACA. Paulson y ACA trabajaron durante varios meses para diseñar la cartera de ABACUS, y según parece, inicialmente Paulson llegó a proponer 123 subyacentes, de los cuales ACA rechazó 55, con lo que Paulson tuvo que pedir una prórroga para proponer más activos.

Todo está por demostrar por supuesto, pero según parece, Goldman nunca informó a ACA de que Paulson estaba apostando (a través de Goldman) contra los activos subyacentes del CDO... de hecho ACA pensaba que Paulson quería comprar algunos de los tramos con más riesgo...

Los mayores compradores de ABACUS fueron el banco alemán IKB, con una exposición de 150 millones de dólares y ABN Amro, con 909 millones.

Habrá que ver dónde llega esto, pero reguladores de la SEC han comentado que están revisando con lupa otras muchas operaciones y existen dudas sobre si ABACUS puede ser solo la punta del iceberg.

Según Janet Tavakoli, experta mundial en estructuración y presidente de Tavakoli Structured Finance, es muy común en Wall Street que los hedge funds participen en la selección de activos para estas operaciones.

Os dejamos a continuación el folleto informativo del dichoso CDO:


30036962-Abacus-2007-Ac1-Flipbook-20070226

2 comentarios:

Sao dijo...

Gran post Jojim. Estoy ansioso por que nos ilustres con tus muchos conocimientos del inescrutable mundo de los CDOs.

Visto lo visto a mí me surge una pregunta. ¿Por qué la SEC denuncia ahora a Goldman Sachs? ¿Han tenido que esperar a leer en Idiotsingracia que la valoración de los ratings crediticios son "demasiado" generosos?

Sea por lo que fuere... a darle caña Obama.

Saludos

Jojim dijo...

Gracias Sao!

El problema de este trade no es que los ratings fuesen generosos, eso en todo caso sería negligencia por parte de Moody's, pero no es de lo que trata la denuncia.

La denuncia es contra Goldman pues, al parecer, vendió este CDO a clientes sin avisarles de la implicación de Paulson en la selección de activos, cuando además sabían que Paulson estaba apostando precisamente contra esos mismos activos que el seleccionaba.

Para verlo de forma más sencilla, imagínate que tú estás apostando contra, por ejemplo, Telefónica (estás corto o vas a ponerte corto en ese valor).
Yo (que sería GS), te voy a hacer de intermediario en esa operación de ponerte corto, y a la vez, voy y te pido que me des una recomendación sobre alguna acción del IBEX para varios clientes míos.

Entonces tú me dices: "mira, Telefónica no va a ir mal, puedes decirle a tu cliente que compre Telefónica". Yo voy a mi cliente y le digo: "Telefónica está bien, me lo ha dicho el BBVA", en ningún momento le digo a mi cliente que en verdad has sido tú el que me ha recomendado Telefónica, y claro, tampoco le digo que el mismo analista (tú) que ha seleccionado Telefónica tiene interés en que Telefónica esté mal, pues ha apostado contra ella...

Con el CDO es un poco más complicado, y por supuesto más difícil de ver inmediatamente, pero básicamente es lo mismo: favorecer a un cliente tuyo frente a otros...

Lo que me resulta extraño es que Paulson no esté acusado de nada, cuando también era "juez y parte" en esta operación... quizás precisamente sea alguien de Paulson el testigo estrella de la demanda de la SEC? No lo sé... pero me sorprende que Paulson no haya hecho nada ilegal...

Un saludo

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